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内蒙一机:军工风云(七):陆战装甲龙头,内蒙一机为何涨不动?

时间:2021-05-21 阅读:15作者:小名

内蒙一机:军工风云(七):陆战装甲龙头,内蒙一机为何涨不动?

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内蒙一机:军工风云(七):陆战装甲龙头,内蒙一机为何涨不动?

清潭君

内蒙一机:军工风云(七):陆战装甲龙头,内蒙一机为何涨不动?

在A股市场,空军装备厂商可谓抢尽风头,上市公司多不说,业绩、股价也大多表现较好。今天我们要说的这家公司,是A股陆军装甲厂商中唯一的上市公司,从2019半年报看,业绩稳中有增,营收53.14亿元,同比增长4.57%,归母净利润3.34 亿元,同比增长15.66%;从资产负债表来看,存货31.50 亿元,同比增长44.3%,应收账款及应收票据23.55亿元,同比增长49.8%。三费占比4.5%,同比下降1.7个百分点。

内蒙一机:军工风云(七):陆战装甲龙头,内蒙一机为何涨不动?

业绩增长,尤其是净利增速比营收还快;存货、应收账款大增,说明订单充足;三费用占比下降,说明效率改善。这么多财务数据都显示公司经营不错,可为何股价却一直下跌,现在还没启动呢?

看完下面,也许你能知道答案!

一、A股陆军装甲唯一上市公司,军改急先锋

内蒙一机的前身是北方创业,主营铁路车辆业务(也就是火车皮),2015年资产重组被注入一机集团的装甲车辆、火炮等陆军主战装备资产,2017年5月改名成内蒙一机,公司控股股东是一机集团,实控人是兵器工业集团。

(图:内蒙一机股权结构;来源:方正证券)

内蒙一机是目前国内唯一一家生产陆军主战装备的上市公司,作为兵器工业在资本市场的“独苗”,未来很有可能受益于混改和国有资产证券化,被注入更多兵装资产,这么说原因有三:

一是顶层政策已扫清道路。

2007年开始中央发布多个《指导意见》,推进国有军工企业股份制改造和上市、鼓励和引导民间资本进入军工领域。2017年国务院又印发《军民融合深度发展意见》,明确鼓励优质军工资产、科研院所注入上市公司。

所以,顶层政策是明确支持的√。

二是兵器工业有很大的证券化空间。

在十二大军工核心集团中,其他小伙伴受到政策利好已经紧锣密鼓地把旗下优质资产搞上市,尤其是中航工业证券化程度最高(也就是我们之前分析过的中航沈飞、中航飞机、中直股份等),而兵器工业证券化进程已远远落后,在顶层政策利好下,未来有很大证券化潜力。

(图:十二大军工集团以净资产口径估算的资产证券化率;来源:兴业证券)

证券化增长空间也没有问题√。

三是兵器工业的证券化目标已火烧眉毛,内蒙一机被注入资产的潜力巨大。

截至2018年底,兵器工业的资产证券化率约为33%(以净资产口径估算),而集团提出的目标是“十三五”期间资产证券化率达50%,距离十三五结束只有一年多一点时间,这17%的证券化空间急需填补。

兵器工业集团的装甲车资产还有哈一机、江麓机电、重庆铁马等未上市,从目前的进程看,通过IPO或借壳上市可能性不大。而内蒙一机是集团唯一上市公司,又是混改标杆企业,很有可能成为集团资产证券化率的切入口,被注入更多军工资产。

证券化潜力也没有问题√。

此外,在之前的军工专题中我们也提到,目前正在加紧推行的军品定价机制改革利好主机厂,内蒙一机作为陆军兵器总装企业,也同样有很大可能在未来被放开利润上限。

二、三大产品都有增长点,行业需求潜力巨大

内蒙一机在与北方创业重组后,业务聚焦军品,装甲车辆业务占比超过80%。目前的主要产品是装甲车辆(坦克、装甲车)、火炮,还有重组前的火车皮业务。

(图:2017年公司营收结构;来源:方正证券)

1)增长点看装甲车的换装及列装需求

我国现役坦克数量并没有官方数字,但根据大部分机构的测算,我国陆军列装的坦克数量位列世界前三。比如根据Military Balance的统计,我国主战坦克6740辆,数量位列世界第二,仅次于俄罗斯,多于美国。

不过我国三代坦克占比只有50%左右,老旧坦克中甚至还有42%是一代坦克,俄罗斯却已实现100%装备二代及以上坦克,美国更是100%装备三代坦克。相比之下,我国一代主战坦克有很大和很迫切的换装需求空间。

(图:我国主战坦克的代际组成;来源:方正证券)

内蒙一机作为主战坦克的唯一生产基地,生产的二代半96B、三代99式主战坦克正好可以填补这一缺口,可以为公司业绩提供持续增长点。

(图:99式坦克参与国庆60周年阅兵;来源:百度图片)

此外,公司生产的8X8轮式装甲车更有增长潜力,十九大报告明确指出:要“确保到2020年基本实现机械化”,目前离目标只有一年多,这就意味着在装甲车上可能迎来爆发性需求。

如果考虑坦克的升级换装和装甲车的加速列装,未来陆军可能需要2000辆主战坦克和7000-8000辆8X8装甲车,内蒙一机作为垄断厂商有望迎来业绩增长点。

此外,内蒙一机生产的外贸型坦克和装甲车也开始在国际军火市场崭露头角,比如2017年向泰国交付30多辆坦克和装甲车,凭借高性价比这些外贸坦克未来也有不小的出口空间。

2)民品业务也没拖后腿

公司重组前的火车皮业务营收占比不足10%,但在订单上同样没拖后腿。截至2019年中,内蒙一机已签订的民品铁路车辆合同订单超过10亿元,较上年同期增长8.23%,民品业务订单充足。未来在国家“公路转铁路运输”、一带一路的政策下,民用火车业务仍有增长潜力。

说了这么多,总结成一句话就是:不管是军品还是民品,内蒙一机生产的产品都有不小的需求。

三、股价为何涨不动?

既然行业上没有问题,为什么内蒙一机的股价一直萎靡不振呢?从重组后的表现看,抛开2016年重组交割业绩不看,营收在2018年、2019年上半年的增长都是个位数,净利在2017、2018年的增速也下滑到个位数。

(图:公司近三年业绩增长情况;数据来源:wind)

业绩无法持续增长的原因就在于:产品需求大≠公司业绩好。想要赚到钱,光有订单不行,还得能及时交付。

内蒙一机的问题主要就在于交付速度较慢,除了军改影响外,坦克装甲车的装备配套复杂,协作厂家产能参差不齐,也是导致公司订单交付不及时的重要因素,业绩释放自然不足。

2018年的营收、净利增速双双大降就是活生生的例子。

如果大家再回头看看2019年上半年的资产负债表,就能明白开头提出的问题了。

2019上半年公司存货为31.5 亿元,比上年度末增加50.95%,其中在产品23.53亿元,占了大部分。而预售款项虽然小幅降低,但仍处高位。在产品库存高企,预售款项又没有明显减少,足以说明公司的订单并没有大规模交付!

(图:公司存货及预售款项情况;来源:wind)

至于19年上半年净利增速甚至高于营收,主要原因为财务费用的降低,而非主营业务改善,实际上公司毛利率反倒在下滑。这种净利增长能不能持续,要打个问号。

由于直接面向军方的军工企业以销定产,存货、应收账款、应付账款、预售款项这些资产负债表科目更能反映军工主机厂的未来业绩,从资产负债表的表现看,内蒙一机真正的业绩爆发,目前仍未到来!这也许是压制股价的一个重要因素。

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